Analyse des défaillances

Edito

“Where Are We Going?

28.06.2010

Where are we going? Where Do We Come From? Is There a Reason?.” L’oeuvre de Damien Hirst a inspiré le titre de la première exposition de la fondation d’art contemporain du Palazzo Grassi.

La question existentielle posée par Hirst peut être aujourd’hui dupliquée à la zone euro car cette union monétaire idéale traverse, depuis quelques semaines, la plus grave crise de sa jeune histoire. Crise qui entraîne une remontée des tensions sur la plupart des marchés financiers. Crise politique tout autant qu’économique, où les déclarations unilatérales de quelques membres de gouvernement l’emportent sur les expressions publiques coordonnées de chefs d’Etat. Crise des nerfs aussi, où la menace d’un seul membre de sortir de la zone jette le doute sur la solidité de l’Union tout entière. Et peut-être même crise historique puisque, en dépit de démentis véhéments, il semble que certains gouvernements— fondateurs de la zone—se poseraient pour la première fois la question d’un possible retour en arrière. Un pas vers moins d’Union, premier mouvement de ce type dans le lent processus d’intégration né en 1950 avec la Ceca.

Que se passe-t-il? Tout serait parti de Grèce. En apparence. Plusieurs années de mensonges sur la situation réelle des finances publiques, une structure de production particulièrement déséquilibrée (essentiellement de l’agriculture, de la construction et du tourisme), quelques échanges populistes par presses interposées auraient fait naître des interrogations chez les investisseurs du monde entier sur la possibilité de défaut souverain de l’un des Etats. Mais voilà, finmai 2010, en dépit de l’annonce — certes tardive — d’un plan d’aide à la Grèce, et surtout de l’annonce de la création d’un fonds de solidarité de 750 milliards de dollars (nuit du 9 au 10 mai), les nerfs des marchés restent à vif. Car ce n’est pas la Grèce qui est en cause.D’ailleurs, comment une si petite économie pourrait-elle mettre en danger le mastodonte zone euro? Ce que les investisseurs dumonde entier regardent, c’est le risque d’un divorce par consentement mutuel.

Le contrat passé entre la France et l’Allemagne pour créer la zone euro il y a presque 20 ans était presque fou: faire une monnaie ensemble mais sous deux conditions : plus jamais d’inflation, c’était la condition posée par l’Allemagne— qui avait payé cher pour savoir de quoi elle parlait — et plus jamais de guerre commerciale à mort — c’était la condition posée par la France. D’une certaine façon, les deux partenaires n’ont pas respecté le souhait de l’autre depuis le début des années 2000.

La France a refusé de prendre au sérieux le Traité de Maastricht (il a été maîtrisé et vilipendé par les plus hauts responsables de l’Etat) et l’indépendance de la Banque centrale européenne qui avaient été tous les deux adoptés pour éviter les comportements de passager clandestin (augmentation des déficits insoutenable) de nature à entraîner la perte de confiance nominale des agents ; l’Allemagne a choisi de fonder son développement macroéconomique par la compétitivité prix, en arrachant des parts demarché à son principal partenaire commercial au sein même de la zone euro.

Comme souvent dans les crises de vieux couples, les deux partenaires ont à la fois raison et tort. Pour autant, les agacements mutuels, les rancoeurs ressassées et les préjugés toujours latents finissent par devenir dangereux. Plus ils dureront et plus le reste du monde sera en droit de s’interroger sur où nous, Européens, allons. Notre responsabilité est de clore au plus vite cette question. Et réaffirmer, pour paraphraser Helmut Kohl, que nous ne voulons ni d’une Europe française, ni d’une Europe allemande : nous voulons une France et une Allemagne européennes.

Karine Berger

Source: Le Bulletin Economique Euler Hermes, conjoncture internationale, Eté 2010

Ni bien mieux, ni pire...

Deux records d’affilée : + 26 % en 2008 et + 33 % en 2009. Ce sont les progressions des défaillances d’entreprises dans le monde, du jamais vu. Il y a beaucoup de facteurs explicatifs à ces défaillances, que l’on peut grossièrement, ranger dans deux grandes catégories ; d’une part des facteurs “économiques”, notamment des débouchés insuffisants, des erreurs stratégiques, des coûts trop élevés ou des facteurs macroéconomiques de fragilité propres à un pays ou à un secteur ; d’autre part, des facteurs “financiers” peuvent également être à l’origine de la faillite : cela va d’un financement propre insuffisant, en passant par des difficultés de recouvrement sur des clients ou encore des charges financières liées à l’endettement trop élevées.

Quelques conclusions peuvent déjà être tirées “à chaud” sur les enchaînements qui ont joué en 2008 et 2009. Premièrement, contrairement aux crises passées, le facteur financier semble avoir été un levier essentiel de l’explosion des défaillances d’entreprises en 2008; les restrictions financières subies par les entreprises à partir de l’été 2008 ont probablement expliqué la moitié de la hausse des défaillances enregistrées dans le monde. Avec des différences marquées entre pays. Ce problème a été très aigu dans les pays où les entreprises portaient une lourde de dette dans leur passif, et où justement la crise financière provoquée par le surendettement a été la plus violente. C’était le cas aux Etats-Unis, au Royaume-Uni, en Espagne et sans doute dans plusieurs pays de l’Europe de l’Est. En revanche, dans des pays comme l’Allemagne ou la France, la restriction financière n’a que faiblement contribué à la montée des défaillances ; soit parce que cette restriction a au final été assez faible (Allemagne), soit parce que les entreprises ont recouru à d’autres moyens de financement, comme le crédit interentreprises (France).

En 2009, en revanche, la quasi-totalité de la progression des défaillances résulte du choc économique. C'est-à-dire de l’effondrement du CA des entreprises, à l’origine d’un plongeon de leur profitabilité. La profitabilité d’une entreprise est d’ailleurs, habituellement, le principal facteur de défaillance. Du fait de la crise, dans tous les pays, la contraction brutale des marchés a stoppé les flux économiques, remettant complètement en question les équilibres économiques des entreprises, et donc la profitabilité. Dans ce contexte, les perspectives pour l’année 2010 sont pour le moins moroses. Le redémarrage poussif des économies que nous anticipons ne parviendra pas à compenser la chute des profits subie.

Le blocage des demandes internes interdira une sortie tangible de crise avant la fin de l’année 2010. Autrement dit, les entreprises sont face à quelque dix mois de CA très faibles, trop faibles pour rétablir solidement leur profitabilité. Et ce alors que beaucoup ont vu leur trésorerie essorée par les trimestres de tempêtes économiques. L’année 2010 est par conséquent une année de transition. Globalement sans nouvelle augmentation des défaillances au niveau mondial l’an prochain, mais sans recul non plus, malgré quelques différences entre pays.

Nous n’anticipons pas de nouveau dérapage, ni un apaisement durable. Ni redressement spectaculaire, ni scénario en W. Ni résorption miraculeuse des endettements gigantesques accumulés, ni – espérons-le – nouvelle course à l’endettement. Dans cet équilibre bien précaire, les choix qui attendent les gouvernements en matière de politique budgétaire, les banques centrales en matière de politique monétaire et les dirigeants d’entreprises en matière de modèles de développement sont pour le moins périlleux.

Karine Berger

Source: Le bulletin économique - Défaillances. Hiver 2009-2010

Au printemps 2009, le climax de la crise hors norme que l’économie mondiale traverse est sans doute derrière nous...mais reconnaissons d’emblée qu’il y a peu de raisons de s’en réjouir ! Car après ce point culminant s’ouvrent de longs mois de morosité, d’incertitudes et de risques. Certes, nous n’anticipons pas que l’effondrement prodigieux constaté au premier trimestre de -2,5% du PIB de l’OCDE se reproduise ; le déstockage industriel a été tellement massif qu’il permet d’esquisser une stabilisation de production à l’été dans quelques branches. Pour autant, la chute de l’activité mondiale va continuer, et pour certains secteurs un peu « retardataires », comme les biens d’équipement, la contraction s’accélère même sans doute ces mois-ci. Il paraît à vrai dire de plus en plus difficile d’utiliser lemot « reprise » pour qualifier la stabilisation attendue en 2010...

Dans ce contexte c’est à une hécatombe d’entreprises partout dans le monde que nous devons faire face, au moins jusqu’à la fin de l’année 2009. Car pour nombre d’entre elles qui ont puisé dans leur trésorerie pour tenter de passer le choc des trois derniers trimestres, quelques mois supplémentaires d’absence de carnets de commandes ou de débouchés suffiront à les emporter vers le dépôt de
bilan. De ce point de vue, un vrai changement s’est opéré au cours de ces derniers mois : si lors de notre dernier panorama sur les défaillances dans lemonde, à
l’automne 2008, nous pouvions écrire que les deux principaux secteurs qui étaient touchés par le choc étaient la finance et le bâtiment, le gros des
entreprises défaillantes est désormais comptabilisé dans les secteurs industriels : automobile (Chrysler), chimie (Lyondell aux Etats-Unis), biens intermédiaires (Qimonda AGen Allemagne), télécommunications (Nortel au Canada). Le commerce et le transport sont également touchés de plein fouet, et parallèlement, les chiffres d’affaires moyens des entreprises défaillantes ont très fortement progressé.

Au total, non seulement le bilan final des défaillances d’entreprises en 2008 s’est établi encore plus sombre que nos anticipations : les défaillances d’entreprises dans lemonde ont bondi de 27%, avec un tiers de plus en Europe et moitié plus aux Etats-Unis. Mais surtout la marée de 2009 va amener le nombre de défaillances à des niveaux jamais atteints pratiquement partout dans le monde : la progression de notre indice global est anticipée à+35%. Certains pays, comme l’Espagne, le Royaume-Uni, l’Irlande, les Etats-Unis ainsi que les pays baltes subiraient pour la deuxième année consécutive des augmentations du nombre défaillances d’entreprises de plus de 40%. Il est peu probable que le niveau de défaillances d’entreprises retombe en 2010 : il arrêtera sans doute de progresser, mais le trop faible souffle de reprise anticipée ne permettra pas de sauver beaucoup plus d’entreprises que cette année. Les dieux de l’économie auront encore longtemps soif.

Karine Berger

Source: Le bulletin économique - Défaillances. Eté 2009

Hécatombe

Résonances mondiale et sectorielle

Pour la première fois depuis trente ans, une crise économique frappe simultanément de part et d’autre de l’Atlantique. Depuis 1973, on n’a jamais observé un ralentissement européen qui ne fût pas associé à un ralentissement de l’économie américaine ; mais au cours de ces périodes de crise, le ralentissement ou la récession aux Etats-Unis précédait toujours d’environ quatre à six trimestres le mouvement dans les économies européennes. Ce n’est pas le cas en 2008, puisque la contraction des PIB s’est produite pratiquement au même moment : printemps-été pour les Etats-Unis, le Royaume-Uni et pour la plupart des pays de la zone euro. Qu’en conclure ? Au moins une observation sur les causes de la crise actuelle et une conséquence. L’observation sur les causes porte sur le poids de la mondialisation dans le processus de déclenchement de la crise actuelle : la globalisation bien plus profonde qu’auparavant des marchés de biens et des marchés financiers constitue la véritable “nouveauté” de la crise actuelle ; elle est bien sûr un levier de sa diffusion rapide et simultanée (subprimes titrisés), mais elle est également une part de son détonateur au travers de l’envolée des matières premières, conséquence directe de la mondialisation des échanges et de la croissance économique engendrée. Une conséquence peut également être tirée du caractère simultané de la crise actuelle dans les pays de l’OCDE : la crise “entre en résonance” au sens de la mécanique des ondes (un pont peut entrer en résonance quand, par exemple, les pas des marcheurs sur ce pont suivent tous une fréquence particulière), c’est-à-dire qu’à l’hiver 2008-2009, une amplification formidable de la crise résulte de la simultanéité de ses chocs. Notamment, les économies hors OCDE subissent une fermeture parallèle de tous leurs débouchés, provoquant des défaillances en chaîne dans des secteurs dédiés à l’exportation, y compris dans des pays aussi dynamiques que la Chine. Cette mise en résonance peut expliquer que l’augmentation des défaillances, avec une prévision en moyenne mondiale de +25 % à la fois en 2008 et en 2009, frappe des secteurs identiques dans des pays très éloignés, alors même que ces secteurs ne sont pas tous liés au commerce mondial. Les deux premiers secteurs subissant l’envolée des défaillances dans de nombreux pays sont l’immobilier et la finance : sur les dix principales défaillances enregistrées en 2008 aux Etats-Unis, cinq sont dans l’intermédiation financière et trois dans l’immobilier, tandis qu’au Japon, les chiffres sont respectivement de quatre et cinq. Si la mondialisation explique directement la diffusion dans le secteur financier, celle dans les secteurs immobiliers est plus difficile à interpréter, si ce n’est par la mise en résonance particulière de la crise. Ainsi, en Allemagne et en France, à côté de l’industrie, ce sont les secteurs liés à la consommation, notamment le commerce de détail, qui sont touchés en nombre par les défaillances de 2008. Enfin, au Royaume-Uni, économie sans doute la plus déstabilisée par la crise actuelle, une conjonction de défaillances dans tous ces secteurs à la fois est constatée. Pour faire face à la crise de 2008, il est ainsi indispensable de prendre en compte son caractère mondial et simultané : une raison à la fois suffisante et nécessaire pour que les relances étatiques étudiées actuellement revêtent également un caractère mondial et simultané.

Karine Berger

Source: Le bulletin économique - Défaillances. Hiver 2008

La globalisation à l'épreuve

La “mondialisation” est sans doute en train de traverser sa première véritable épreuve, et peut être même sa première crise.

Nous ne sommes plus dans le même monde qu’il y a sept ans, lors du dernier ralentissement de l’économie américaine : l’expansion phénoménale des échanges économiques, celle encore plus disproportionnée des échanges financiers, la montée en puissance de l’euro et la survenue dans le jeu mondial de la Chine et de l’Inde sont autant d’éléments qui rebattent les cartes des mécanismes habituels de crise. Par conséquent, tenter une comparaison entre le ralentissement économique actuel et les précédents n’est pas valable : dans cette économie mondialisée, les chocs que nous traversons sont forcément “nouveaux”.

Pourquoi l’attention de tous reste-telle concentrée depuis plusieurs mois sur la crise financière, sur son déclenchement, sur ses mécanismes de propagation et sur les réponses adaptées des politiques monétaires ? bien sûr à cause de la brutalité et de l’ampleur de la crise des “subprimes”, et du risque systémique qu’elle fait courir ; mais sans doute aussi parce que constater que des collectivités locales scandinaves pouvaient via les mécanismes globalisés de titrisation être touchées par une bulle immobilière, a fait toucher du doigt ce qu’est, aujourd’hui, la mondialisation... et la difficulté singulière de répondre de manière adéquate à une secousse capable de se répercuter instantanément partout.

Notre étude de l’évolution des défaillances d’entreprises dans le monde en 2007 et début 2008 est une nouvelle preuve de ce phénomène : les difficultés “réelles” ont immédiatement rattrapé les entreprises “réelles” partout dans le monde. La diffusion rapide à la plupart des économies du ralentissement économique est mise en évidence par notre indicateur global des défaillances, qui pointe une hausse de +6% des défaillances l’an dernier, tendance que nous prévoyons s’accentuer avec +15% en 2008. Le retournement à la hausse de l’insolvabilité a été abrupt aux Etats-Unis : augmentation de 44% l’an passé, et nous anticipons encore +35% cette année ; les secteurs liés directement ou indirectement aux activités immobilières et aux crédits immobiliers sont bien sûr en première ligne. Ce qui étonne plus c’est la remontée quasi simultanée de la sinistralité un peu partout dans le monde : remontée synchrone en Espagne (+90% prévu en 2008) ou en Irlande (+30% en 2008) ou avec un léger décalage dans le temps en au Royaume-Uni, en France ou en Italie (+10% prévu en 2008). Tous ces pays, frappés de manière plus ou moins aigüe par l’enlisement des secteurs immobiliers, se retrouvent conjointement fragilisés par la hausse des défauts de paiement.

Seule l’économie allemande échappe encore au mouvement, ce qui ne signifie pas qu’elle en soit prémunie en seconde moitié d’année 2008 : l’assombrissement de la situation de tous ses partenaires commerciaux devrait rapidement tarir l’excédent extérieur seul moteur de la croissance allemande. En plus de la crise financière et du ralentissement global, la troisième épreuve que la mondialisation affronte, c’est le choc pétrolier qui s’est déclenché depuis 2005 et dont on commence à peine à prendre la juste mesure. Les gains de richesse et de croissance de la mondialisation, jusque là portée par la mise en concurrence des productions et donc la déflation qu’elle engendrait, sont sans doute à l’origine même du choc pétrolier actuel…qui relance justement l’inflation mondiale.

L’année 2008 nous dira si, ainsi soumise à triple épreuve, la globalisation constitue l’amortisseur bénéfique ou au contraire l’amplificateur incontrôlé des grands chocs économiques.

Karine Berger

Source: Le bulletin économique - Défaillances. Juin 2008